Мінфін може відтермінувати погашення ОВДП: що запропонують їх власникам

Гучні заяви міністра фінансів Сергія Марченка про 100%-й перевипуск ОВДП (роловер держоблігацій) у 2023 році викликали сполох на фінансовому ринку. Спостерігачі впевнені: добровільно продовжити всі папери без винятку неможливо. Чи ризикне влада це зробити примусово? «Мінфін» разом із банкірами та представниками інвесткомпаній розбиралися в ситуації.

На що замінять друк нової гривні

Про можливий перевипуск ОВДП керівництво фінансового міністерства говорило вже давно. Але після останнього засідання Ради фінансової стабільності Сергій Марченко заявив, що ставка робиться на 100% роловер, і це зобов'язання закріплене у програмі з МВФ.

«У програмі МВФ зафіксовано завдання виходу на 100% роловер. І ми, безумовно, прагнутимемо досягти цього показника. Наша спільна мета — беземісійне фінансування дефіциту бюджету у 2023 році», — сказав міністр фінансів.

Роловер — це продовження цінного паперу на новий термін, коли справа доходить до його погашення. Інакше кажучи, йдеться про відтермінування погашення, у цьому випадку — ОВДП, які гаситимуться у 2023 році.

Уряд не хоче проводити реструктуризацію внутрішнього держборгу (як це було із зовнішнім), домовляючись про потурання та відстрочки з власниками паперів. Він хоче його рефінансувати майже в тому ж режимі, що й до війни.

Такий підхід розділив експертну спільноту на два табори. Одні називали це «пірамідою ОВДП» і побоювалися дефолту чи неконтрольованої емісії у разі форс-мажору. Інші стверджували, що рефінансування позик — нормальна боргова політика. Це коли під час погашення кожної чергової партії держборгу (випусків держоблігацій) відбувається нове запозичення: або на розмір погашення, або на більшу суму, якщо владі потрібно більше коштів. Іноді могло відбуватися й скорочення боргу, але таких випадків було небагато.

Після початку повномасштабної війни попит на наші ОВДП різко впав, і з рефінансуванням внутрішнього держборгу виникли серйозні проблеми. Національний банк розгорнув масштабну емісію гривні через викуп держоблігацій (на 400 млрд грн) — і для підтримки держбюджету у складний воєнний час, і щоб допомогти Мінфіну фінансувати обслуговування держборгу. Кабміну не вистачало того, що він позичав у поточному режимі, і без НБУ він би не впорався.

«Наразі за 2022 рік недорефінансовано понад 100 млрд грн і майже $800 млн. Усі ці виплати покривалися позиками від Національного банку», — уточнив «Мінфіну» старший фінансовий аналітик групи ICU Тарас Котович.

Тепер же сталися дві речі одночасно. З одного боку, керівництво Нацбанку пообіцяло західним партнерам згорнути емісійне фінансування у 2023 році, тобто регулятор не скуповуватиме нові випуски ОВДП. А з іншого — міністр фінансів заявив про зобов'язання щодо 100% продовження боргових паперів перед МВФ. Отже, гроші будуть, і не завдяки роботі друкарського верстата.

Три варіанти роловера

«Мінфін» намагався дізнатися про плани уряду на внутрішньому борговому ринку з перших рук — направив відповідний запит до Міністерства фінансів, щоб з'ясувати план заявленого роловера чи хоча б попередні сценарії. Однак, на момент написання статті відповідь не була отримана.

Джерела «Мінфіну» повідомили, що чиновники ще не ухвалили конкретні рішення і поки що перебувають на етапі попередніх консультацій та опрацювань.

На ринку обговорюють три можливі варіанти роловера ОВДП у 2023 році:

1. Примусовий — власників держоблігацій якимось чином зобов'яжуть перевкласти свої капітали в папери на нові терміни.
2. Договірний — або Нацбанк відмовиться від своїх планів щодо згортання емісії (купівель ОВДП), що допускається в Меморандумі МВФ із формулюванням «у крайньому випадку», і викупить обумовлений обсяг держоблігацій, або їх придбають нові інвестори, можливо, іноземні, в рамках політичних домовленостей.
3. Добровільний — інвесторів (банки, інвестфонди тощо) зацікавлять купівлями боргових паперів Кабміну, і ті почнуть їх активніше купувати.

Найнеприємніший для інвестора варіант: примусовий

Найбільше експерти побоюються першого — примусового варіанту. Його не коментують офіційно, але обговорюють у кабінетах. При цьому допускаються різні можливості, аж до автоматичного продовження боргових паперів на новий термін. Ніхто не здивується, якщо раптом з'явиться постанова Кабміну, в якій чиновники посилатимуться на воєнний стан та складну ситуацію в економіці та продовжать термін обігу кожної облігації, погашення якої припадає на 2023 рік.

Не виключається, що пролонговані ОВДП будуть в обігу на тих самих умовах, на яких випускалися спочатку. Скажімо, якщо папір було випущено на 1,5 роки, то й продовжено буде на ті ж 1,5 роки. При цьому влада може трохи підсолодити пігулку підвищенням ставок до поточних рівнів. Хоча зрозуміло, що це може бути слабкою втіхою для інвесторів, які розраховували на ці кошти чи прямі зобов'язання. Наприклад, перед вкладниками, якщо йдеться про банки, або перед пайовиками — про інвестфонди.

Але знову ж таки наголосимо, що рішення про примусовий роловер не ухвалено і Міністерство фінансів про нього не оголошувало. Влада може піти й іншим шляхом.

Добровільне продовження з підвищенням ставок

Більшість опитаних «Мінфіном» експертів вважають найприйнятнішим варіантом — добровільний, і розраховують, що влада дотримуватиметься саме його.

«Найвірогіднішим є добровільний варіант із основними власниками — переважно, це банки. Найімовірніше, зараз триває етап консультацій», — розповів «Мінфіну» директор інвестиційного департаменту Укргазбанку Олег Кириченко.

Його колеги вірять у такий самий підхід. «Розмова точно не йде про якийсь примус, тому що це вже називатиметься реструктуризацією», — пояснив «Мінфіну» керівник аналітичного департаменту Concorde Capital Олександр Паращій.

Головною умовою добровільного роловера вважається ставка. З жовтня до грудня максимальна дохідність гривневих ОВДП зросла з 16% до 19,5% річних. Але фінансисти розраховують, що це не межа, і чекають на більше — 20% або навіть 21% річних. Адже держоблігації Мінфіну мають серйозного конкурента у вигляді цінного паперу Нацбанку — депозитного сертифікату, за яким із червня (після підвищення облікової ставки НБУ з 10% до 25%) платять 23% річних.

«Щоб забезпечити 100% роловер, Міністерству фінансів необхідно буде підвищувати дохідність, доки воно не відчує достатнього попиту», — розповів «Мінфіну» аналітик стратегічного розвитку банку «Південний» Костянтин Хведчук.

Інші також упевнені, що без підвищення ставок за ОВДП складно розраховувати на зростання інтересу до урядових паперів. Також доведеться подумати про прийнятний термін інвестицій. Звичайно, якщо йтиметься про добровільне продовження вкладень.

«Очевидно, Міністерству фінансів доведеться запропонувати ринку привабливіші, ніж зараз, відсоткові ставки та терміни обігу за гривневими ОВДП, завдяки чому первинні аукціони зможуть конкурувати з вторинним ринком та депозитними сертифікатами. Тобто ціль таких кроків — зацікавити всі категорії інвесторів перевкладати кошти в нові облігації на вигідних умовах», — сказав Тарас Котович.

Щодо термінів, то найцікавішими для інвесторів можуть бути держоблігації на 6−12 місяців. Хоча уряд і буде зацікавлений у максимальному відтермінуванні погашення паперів. Ще одним заходом, який допоможе ОВДП виграти конкуренцію з депосертифікатами, може стати зниження відсотків за паперами Нацбанку, про що «Мінфін» раніше докладно писав.

При цьому владі необхідно дотримуватися балансу, і сильно не завищувати ставки. «Значне підвищення ставки є малоймовірним, оскільки це збільшить навантаження на бюджет наступних періодів», — підкреслив Олег Кириченко.

Як умовлятимуть банкірів на продовження ОВДП

Велика роль у роловері приділяється Національному банку, який впливатиме на банки — традиційно великих власників ОВДП. Керівництво НБУ вже заявило, що з січня 2023 року дозволить банкам формувати до 50% обов'язкових резервів за рахунок облігацій Мінфіну. Що має підвищити зацікавленість до паперів, хоч і не до всіх.

До резервів дозволять зараховувати лише ті облігації, які потраплять до нацбанківського переліку бенчмарк-ОВДП. Він ще не затверджений та не оприлюднений. Є лише старий список Міністерства фінансів, але зрозуміло, що він не повністю збігатиметься з переліком НБУ.

Джерела «Мінфіну» в Нацбанку повідомили, що остаточного рішення про склад бенчмарку під резерви ще не прийнято. Але очевидно, що у пріоритеті будуть нові випуски ОВДП, аби банки брали активнішу участь у розміщеннях Міністерства фінансів і допомагали наповнювати держбюджет.

В останньому Меморандумі МВФ, про який писав «Мінфін», йдеться про те, що список бенчмарк-ОВДП під резерви на 40% складатиметься з існуючих випусків держоблігацій з терміном погашення після 1 січня 2024 року. А на 60% — із нових паперів, які пропонує уряд наступного року.

Потрібно не менше ніж 300 млрд грн

За даними НБУ, на 23 грудня 2022 року загальний обсяг держоблігацій в обігу становив 1,3 трлн грн. Велика його частина знаходилася у Національному банку, який цього року подвоїв свій портфель, — на 704,5 млрд грн (+400 млрд грн). А банківські вкладення в ОВДП знаходилися на другому місці — 480,6 млрд грн.

Решта покупців урядових паперів очевидно поступаються банкірам. І нерезиденти, чий портфель за час повномасштабної війни скоротився на 22% (до 57,5 млрд грн), та населення, яке збільшило купівлю держоблігацій на 17,5% (до 29,7 млрд грн). Тому влада не сильно розраховує на їхню підтримку.

Чиновники намагатимуться досягти 100% роловера саме у банків, хоча самі фінансисти в нього не дуже вірять і більше покладаються на Національний банк.

«Без участі НБУ 100% роловер є малоймовірним», — сказав Олег Кириченко.

Цікаві цифри з продовження банківських вкладень у держоблігації у 2022 році наводяться у вищезгаданому Меморандумі МВФ:

• березень — 100% роловера;
• травень — 22% роловера;
• жовтень — 60% роловера.

Судячи з усього, осіння активізація перевкладень пов'язана з поетапним зростанням дохідності паперів.

Серед найбільших власників ОВДП були і залишаються держструктури (77% банківського портфеля), тому саме їх проситимуть активніше перевкладатися в папери на новий термін.

З офіційної звітності НБУ на 1 вересня 2022 року складається такий ТОП-10 власників держоблігацій:

1. Приватбанк — 224,6 млрд грн;
2. Ощадбанк — 85,6 млрд грн;
3. Укрексімбанк — 47,7 млрд грн;
4. Укргазбанк — 21,8 млрд грн;
5. ПУМБ — 15 млрд грн;
6. Універсалбанк — 14,3 млрд грн;
7. Райффайзен Банк — 13,5 млрд грн;
8. Альфа-Банк — 10 млрд грн;
9. Акордбанк — 5,6 млрд грн;
10. Сітібанк — 4,6 млрд грн.

Наступного року банкірів умовлятимуть на перевкладання за тими держоблігаціями, терміни погашення яких настануть у 2023 році. Сукупно йдеться про погашення паперів десь на 300 млрд грн. Це без урахування відсотків, із ними у півтора рази більше (до кінця незрозуміло, чи буде вимога за 100% роловером включати купон).

Олег Кириченко з Укргазбанку вирахував точні суми виплат, які потрібно зробити Міністерству фінансів у новому році.

Загальна сума погашення номіналу:

• 217,8 млрд грн — за гривневими ОВДП;
• $1,6 млрд — за доларовими ОВДП;
• €0,5 млрд — за ОВДП в євро.

Загальна сума погашення відсотків:

• 177,23 млрд грн — за гривневими ОВДП;
• $41,59 млн — за доларовими ОВДП;
• €7,71 млн — за ОВДП в євро.

«За поточними угодами пікові виплати мають відбутися у другому кварталі 2023 року та у листопаді», — пояснив при цьому Костянтин Хведчук із банку «Південний».